ДЕФИЦИТЪТ ПО ТЕКУЩАТА СМЕТКА,

ВЪТРЕШНИЯТ КРЕДИТ

И ФИСКАЛНИЯТ ИЗЛИШЪК:

КАКВА ТОЧНО Е ВРЪЗКАТА

Д-р ик., Ганчо Ганчев,

Катедра „Финанси и Отчетност”

Югозападен Университет, Благоевград

РЕЗЮМЕ

Статията е посветена на връзката между дефицита по текущата сметка и фискалната и монетарната политика, провеждана от правителството и БНБ. Авторът показва на базата на иконометричен анализ, че рестриктивната политика на БНБ по-скоро способства за

влошаване на външния дефицит и не постига официално прокламираните цели. Що се отнася до фискалната политика, то генерирането на фискални излишъци също има най-вероятно контрапродуктивен ефект. Авторът привежда и числов пример, на базата на финансовото програмиране, който показва, че увеличаването на фискалните излишъци най-вероятно влошава текущата сметка. Външният дефицит, не е продукт на прекомерните вътрешни разходи и потребление, а е породен от нетния приток на капитал, свързан с интегрирането на страната в ЕС.

JEL Classification Number: F41, G21

1. Вътрешният кредит и политиката на БНБ

Според Международният валутен фонд, бързото разрастване на вътрешното кредитиране е основната причина за заплашителните външнотърговски дефицити в страните от „нова” Европа. България не прави изключение. Нашата икономика се характеризира с относително висок растеж, ускорено увеличаване на вътрешното кредитиране и нарастващ дефицит по текущата сметка.

Независимо от това, че външният дефицит и вътрешният кредит нарастват едновременно, връзката между тях не е толкова очевидна, колкото изглежда на пръв поглед.

Това е така, защото банките, както е добре известно, могат да разширяват кредитирането само ако разполагат с допълнителен ресурс. Привличайки депозити, търговският банков сектор изземва определена покупателна сила, която след това преразпределя като кредити.

Връзка между нарастването на кредита и увеличаването на текущия дефицит може да има само и единствено, ако банковият сектор финансира вътрешната кредитна експанзия чрез привличане на депозити отвън.

Ако продължим тези разсъждения, стигаме да извода, че мерките за забавяне нарастването на кредита имат смисъл само при положение, че ограничават способността и склонността на търговския банков сектор да ползва средства от международните кредитни пазари с цел предоставяне на заеми в България.

Основният инструмент на БНБ за ограничаване на вътрешния кредит е затягането на резервната политика, а основният показател, характеризиращ склонността на банките да ползват външни ресурси, е размера на нетните чуждестранни активи на банковия сектор (нетните чуждестранни активи се измерват с разликата между средствата, инвестирани от банките извън страната, и средствата, привлечени от тях отвън). Следователно, ако политиката на БНБ е ефективна, трябва да наблюдаваме положителна зависимост между нарастването на резервите на търговските банки в БНБ и нетните чуждестранни активи.

С други думи, всеки лев на търговските банки, замразен в БНБ като задължителни резерви, трябва да води до увеличаване (или поне ненамаляване) на нетните ресурси, инвестирани от същите тези банки извън страната. Самото формулиране на това необходимо изискване, вече поражда сериозни съмнения дали подобен феномен би могъл да съществува на практика.

На Графика №2 е отразена зависимостта между резервите на ТБ в БНБ и нетните чуждестранни активи (НЧА). Данните за НЧА са взети със закъснение от 3 месеца по отношение на резервите, за да се отчете въздействието на политиката на БНБ върху поведението на банковия сектор. Параметрите не се променят съществено и без прилагането на лаг.

Както се вижда от графиката и данните за линейната регресия между резервите (променливата х) и НЧА (променливата у), връзката между двете величини е отрицателна, като на всеки лев, замразен в БНБ, се падат над два лева намаляване на НЧА.

Следователно, изземването на паричен ресурс от страна на БНБ се компенсира повече от двойно чрез привличане на средства отвън. Това е възможно поради пълното либерализиране на капиталовата сметка, въведено след 1997 г.

Тези данни не просто поставят под съмнение мъдростта на МВФ, но показват контрапродуктивността на усилията за забавяне на кредитната експанзия в условията на паричен съвет. С други думи, дефицитът по текущата сметка като дял от БВП със сигурност би бил по-нисък, ако не се провеждаше никаква парично-кредитна политика.

От друга страна, ако банките не се сблъскваха с мерки за увеличаване на задължителните резерви, които намаляват ефективността на вътрешните пасивни операции (колкото е по-малък размерът на задължителните резерви, толкова е по-висока стойността на мултипликатора и респективно ефективността от всеки лев, вложен в разширяване на пасивните операции), те вероятно биха удвоили усилията си за развитие на вътрешната депозитна база и биха финансирали нарастването на вътрешния кредит с вътрешни спестявания.

Обратното, при високи резервни изисквания, се оказва по-ефективно да се привличат ресурси отвън. Това обаче е най-добрата рецепта за влошаване на търговския дефицит.

Възниква въпросът, представлява ли направеният по-горе извод нещо ново или става дума за отдавна известни неща.

Една от базовите закономерности на паричната политика в малки страни с отворени икономики, е т. нар. теорема на Мундел-Флеминг. Последният, между другото, е бивш главен икономист на МВФ.

Според тази теорема, не е възможно да се провежда автономна парична политика при фиксиран валутен курс и свободно движение на капитали.

Опитът на БНБ да забави нарастването на кредита чрез механизма на задължителните резерви е именно провеждане на парична политика. Кредитът наистина нараства по-бавно след въвеждането на рестрикциите, но реализирането на целта на политиката (външно равновесие) се оказва невъзможно чрез използвания инструмент (задължителните резерви). Нещо повече, дефицитът като размер и дял в БВП нараства допълнително. Единственият реален резултат е забавянето на самия икономически растеж.

От своя страна теорията на паричните съвети, и особено вариантът на тази теория, разработен от Стив Ханке, предполага пълна забрана за провеждане на каквато и да е дискреционна парична политика от страна на централната банка.

Да не забравяме също, че именно невъзможността в България да се провежда смислена монетарна политика (поради цял комплекс от социално-икономически причини), беше основният мотив за въвеждането на борда.

Следователно, случва се точно това, което предвижда стандартната икономическа теория.

2. Фискалният излишък и текущата сметка

Относително високият растеж на българската икономика и фискалните „излишъци” създават представата, че страната няма сериозни фискални проблеми, свързани с икономическото развитие или пък че тези проблеми се свеждат до това: да увеличим още повече фискалия излишък.

В случая на България високият растеж няма пряка връзка с провежданата в страната икономическа политика. Той е по-скоро страничен резултат от приватизацията на банковия сектор и подобряването на перспективите за влизане на страната в ЕС, отколкото пряка последица на някакви целенасочени действия за стимулиране на икономическата конюнктура. Освен това, определено положително въздействие оказаха и ниските лихви и ниският курс на долара през последните години.

Единственият сериозен проблем, върху който акцентират експертите на МВФ, които фактически формулират фискалната и монетарната политика на страната, е дефицитът по текущата сметка. Този дефицит се обяснява, освен с нарастването на кредита, и с високите държавни разходи.

Напоследък обаче една от основните тенденции в областта на анализа на макроикономическите проблеми, лансирана именно от експертите на фонда, е обединяването на проблемите на паричната и фискалната политика. Това става в рамките на т.нар. фискална теория на ценовото равнище.

Подобно обединяване е полезно и в случая с българската икономика на прага на ЕС по две причини.

Първо, фискалните проблеми са тясно свързани с монетарните по линията на т.нар. Маастрихтски конвергентни критерии, които са главно фискални, но са задължителни за включване на България в еврозоната, което пък е основна цел на стратегията на страната в областта на парично-кредитната политика.

Второ, паричният съвет, в който се намираме, ограничава възможностите на БНБ да провежда парична политика, свеждайки ги до използване на механизма на задължителните резерви, но дава не малък простор на фиска да влияе върху паричното предлагане, използвайки бюджетния излишък и фискалния резерв, натрупвани в пасива на управление „Емисионно” на БНБ.

На практика, както монетарната политика, така и фискалната, са насочени към ограничаване на дефицита по текущата сметка, което се е превърнало в цел номер едно на действията на правителството и БНБ.

Дефицитът по текущата сметка обаче, никъде не фигурира като показател за присъединяване както към ЕС, така и към еврозоната. С други думи, основните усилия на страната са насочени към проблем, който е по-важен в контекста на глобалното стабилизиране на международните финанси, отколкото на конкретните практически проблеми на нашата страна.

Нещо повече, дефицитът е до голяма степен резултат от инвестициите на европейски транснационални компании и е финансиран от европейски банки, без да включва непосредствен ангажимент на държавата.

Този дефицит отразява дългосрочната стратегия на европейския капитал към интеграция на българската икономика и е най-добрият индикатор за сериозните шансове на нашата страна да стане член на ЕС още през 2007-ма година. Например, в разгара на кризисните 1996 и 1997 г., текущата сметка на страната беше несравнено по-добра, но това просто отразяваше факта, че европейският капитал предпочиташе да заобикаля България.

Независимо от това, дефицитът по текущата сметка и връзката между дефицита и фискалната политика не бива да се подминава .

На представената графика са отразени динамиката на първичния и касовия дефицит на бюджета за 2005 г., както и дефицита по текущата сметка.

Връзката между тези показатели обаче, колкото и да е странно, е отрицателна. При това тя е отрицателна не само през 2005, но и през последните десетина години.

Това обстоятелство не е маловажно, тъй като традиционната макроикономическа интерпретация на взаимодействията между отбелязаните макроикономически променливи е, че фискалните дефицити водят до дефицити по текущата сметка.

Това, което виждаме обаче, е нарастващ текущ дефицит и нарастващ фискален актив, т.е. относителната динамика на двата показателя е обратната на това, което би трябвало да наблюдаваме.

Очевидно, абсурдно би било да предположим, че фискалният актив поражда нарастващ външен дефицит и че колкото повече харчи държавата, толкова по-балансирана би се оказала икономиката, макар че, от чисто формална гледна точка, точно това е най-праволинейната интерпретация.

На практика обяснението е в това, че при конкретните параметри на българската икономика, причинно-следствените връзки не са от бюджета към текущата сметка, а от обратното- от вноса към бюджета.

Не е тайна, че приходите на бюджета идват главно от ДДС и акцизи, например върху течните горива, а ДДС и акцизите се събира главно от вноса. Износът, както е известно, не се облага с ДДС. Следователно, колкото е по-голям търговският дефицит, толкова, при други равни условия, е по-висок фискалният излишък.

Възниква въпросът, има ли смисъл тогава да се поддържа излишък?

Отговорът на този въпрос е както в сферата на фискалната политика (какво би станало, ако излишъкът се изразходва, а не се спестява), така и на фискалното въздействие върху монетарната политика (излишъкът се акумулира под формата на депозити в емисионното управление на БНБ).

Естествено, при високата склонност към внос и при наличието на търсене на кредитни ресурси, изразходването на излишъка може да ускори инфлацията и да влоши дефицита както по линията на търсенето на стоки и услуги, така и чрез увеличаването на паричното предлагане.

Следователно, проблемът е съществува ли такава структура на разходите на държавата, която да разшири предлагането, без да породи допълнително влошаване на търговския баланс. Т.е. въпросът се свежда не до механично увеличаване на заплатите, например, а до наличието на разумна визия за структурна политика.

Структурната политика, от своя страна, не се нуждае от особена обосновка, тя е заложена в приетите от България задължения, свързани с членството в ЕС. Ако се ограничим само със инфраструктурата, то това един отрасъл, който би могъл да погълне значителни ресурси, като същевременно създаде съществени предимства за българския бизнес, като ускоряване и подобряване на транспорта, телекомуникациите, утилизация на отпадъците и т.н. Не трябва да се забравя също, че увеличаването на фискалния резерв означава просто инвестиране на нашите ресурси извън страната, при изключително ниска доходност, при това, по ирония на съдбата, като правило в държавни ценни книжа на страни със значителни бюджетни дефицити.

Разбира се, имаме и други варианти – да погасим предсрочно оставащия вътрешен и външен дълг или да намалим данъците. Стратегията на понататъшно намаляване на държавния дълг е уместна, ако инвестициите в инфраструктурата и другите дейности, за които е отговорна държавата, са надминали оптималния размер, което със сигурност не е така.

Намаляването на данъците има смисъл при положение, че не ограничава реализирането на задачите, които трябва да бъдат свършени от държавата в областта на образованието, здравеопазването, сигурността и други области. В повечето от тези сектори, особено в контекста на евроинтеграцията, разходите определено следва да нарастват. При това промените, които ще настъпят с влизането на страната в ЕС, както с преструктурирането на данъчните органи, вероятно ще повлияят негативно върху събираемостта на държавните вземания. Следователно, използването на фискалните ресурси за преструктуриране на икономиката е на практика без разумна алтернатива.

2. Някои очевидни изводи

Краткият анализ убедително показва, че българската икономика се сблъсква със сериозни проблеми. За разлика от предишни периоди обаче, тези проблеми не са в липсата на динамика в частния сектор. Обратното, проблемите са свързани преди всичко с провежданата макроикономическа политика както по линията на БНБ, така и от правителството.

На практика частният сектор се сблъсква със структурни бариери, породени от неспособността на правителството да реши проблема с неадекватната инфраструктура, опазването на околната среда, преквалификацията на работната сила и социалната защита на населението. Паралелно с тава, нефокусираните рестрикции на вътрешния кредит (БНБ би трябвало да ограничава единствено нарастването на чуждестранните пасиви на търговските банки), допълнително ограничават динамиката на БВП и износа.

Това, от което се нуждае българската икономика, не са фискални и монетарни рестрикции, а активни мерки на правителството и БНБ за преодоляване на структурните бариери пред растежа.

Тази необходимост може да бъде илюстриране чрез Графика №4. На нея са нанесени данните за оценката на бизнесклимата в страната. Както отчетливо се вижда, след юни 2005 г., т.е. в периода след договарянето и въвеждането в действие на последното споразумение с МВФ, предвиждащо прилагането на монетарни и фискални рестрикции, доверието на деловите среди в икономиката на страната рязко спада, достигайки най-ниското равнище от 2003 г. насам. Това е изключително сериозен индикатор за неадекватността на макроикономическата политика. Най-неприятното е, че влошаването на икономическия климат по никакъв начин няма да се отрази положително на основния проблем на страната – ускоряване нарастването на износа и подобряване дефицита по текущата сметка. Необходимо е, следователно, сериозно преосмисляне на макроикономическата политика.

Използвана литература

АИАП, Макроикономически обзори

БНБ, Статистически данни-Аналитична отчетност на ТБ

IMF Country Report No. 04/177, June 2004

Финансовата система на България през 2005-та

Забележка: Редакцията изразява съжаление, за невъзможността да се поместят графиките. С тях можете да се запознаете в книжния вариант на списанието.

Вашият коментар

Вашият имейл адрес няма да бъде публикуван. Задължителните полета са отбелязани с *